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dimarts, 27 de setembre de 2016

El regreso de la política fiscal

NOURIEL ROUBINI.- Desde la crisis financiera global de 2008, la política monetaria ha sido la principal encargada de sostener la demanda agregada, estimular el crecimiento y prevenir la deflación en las economías desarrolladas. La política fiscal, por su parte, se vio limitada por grandes déficits presupuestarios y deudas públicas en aumento, que incluso obligaron a muchos países a implementar medidas de austeridad para evitar que se volvieran impagables. Ocho años después, llegó la hora de hacer un relevo.

Los bancos centrales se vieron forzados a adoptar políticas monetarias cada vez más heterodoxas porque eran la única alternativa disponible para el estímulo económico. Empezaron recortando los tipos de interés a cero, y más tarde introdujeron la estrategia de dar indicios de sus planes futuros (forward guidance), con un compromiso de mantener las tasas de referencia en cero por tiempo prolongado.

A continuación, los bancos centrales de los países avanzados añadieron la flexibilización cuantitativa (FC), mediante la compra de grandes volúmenes de títulos públicos a largo plazo para reducir sus intereses. También iniciaron la flexibilización crediticia (compra de activos privados para reducir el costo de endeudamiento del sector privado). Más cerca en el tiempo, algunas autoridades monetarias (entre ellas el Banco Central Europeo, el Banco de Japón y los bancos centrales de varios países europeos) llevaron los tipos de interés al terreno negativo.

Si bien estas políticas permitieron sostener los precios de los activos y el crecimiento económico, y evitaron una deflación, están llegando al límite. De hecho, las tasas de referencia negativas pueden perjudicar la rentabilidad de los bancos y, con ella, su disposición a otorgar crédito. En cuanto a la FC, en algún momento los bancos centrales se pueden quedar sin títulos públicos que comprar.

Pero la situación de la mayoría de las economías todavía dista de ser óptima. Si la escasez de crecimiento continúa, puede ocurrir que la política monetaria no tenga herramientas para atacar el problema, sobre todo si otros imprevistos (económicos, financieros, políticos o geopolíticos) contribuyen a debilitar la recuperación. Si por cualquier motivo los bancos se vieran obligados a reducir el crédito al sector privado, la política monetaria podría volverse menos eficaz, ineficaz o incluso contraproducente.

En este contexto, la política fiscal sería la única herramienta macroeconómica eficaz disponible, y su responsabilidad en la lucha contra las presiones recesivas crecería. Pero no debemos esperar a que los bancos centrales se queden sin munición. Hay diversas razones para empezar a activar la política fiscal ahora.

En primer lugar, las penosas medidas de austeridad han logrado una reducción de déficits y deudas, con lo que en la mayoría de las economías avanzadas ahora hay cierto margen fiscal para estimular la demanda.
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Bancos centrales a la desesperada

STEPHEN S. ROACH.- Es evidente que las nuevas políticas monetarias no convencionales de ambos países [EEUU y Japón] no advierten la desconexión entre los mercados de activos y la actividad económica real, lo que refleja las consecuencias de unas tremendas recesiones de los balances, en las que la demanda agregada, elevada artificialmente por las burbujas de los precios de los activos, colapsaron cuando éstas estallaron, llevando a una disfunción crónica de consumidores (Estados Unidos) y empresas (Japón) que se han sobreapalancado y dependen demasiado de los activos. En circunstancias así, sorprende poco la falta de respuesta a las tasas de interés cercanas a cero. De hecho, recuerda bastante a la llamada trampa de liquidez de los años 30, cuando los bancos centrales también intentaron reactivar la economía con este tipo de medidas.

Lo que resulta especialmente desconcertante es el hecho de que los banqueros centrales sigan haciendo caso omiso a la cruda realidad. Como indican las últimas medidas del BOJ, sigue viva la inclinación por hacer ingeniería financiera. Y como ha mostrado una vez más la Fed, la siempre elusiva normalización de las tasas de interés se sigue postergando para más adelante. Tras haber agotado hace mucho su arsenal de medidas tradicionales, los banqueros centrales persisten en la miopía de tratar de inventar nuevas herramientas, en lugar de reconocer lo destructivo de sus acciones en la generación de la crisis.

Si bien a los mercados financieros les encantan las medidas de relajación monetaria, no se puede obviar su lado oscuro. Los precios de los activos se están manipulando de manera generalizada: acciones y bonos, activos de largo y mediano plazo, así como las monedas. Como resultado, sufren los ahorristas, se reprime el coste del capital y se estimula la toma de riesgos imprudente en un clima de limitación del ingreso. Es un terreno especialmente peligroso para las economías que necesitan desesperadamente inversiones que eleven la productividad. No es un panorama muy diferente al clima de excesos basado en activos en que se incubara la crisis financiera global de 2008-2009.

Más aún, en épocas de extrema relajación monetaria, la ebullición de los mercados de activos evita que las autoridades fiscales sientan la presión de tomar medidas. La mayor tragedia de todas sería no prestar atención a una de las lecciones (sí, keynesianas) de los años 30: que la política fiscal es la única manera de salir de una trampa de liquidez. Los bancos centrales necesitan desesperadamente que el público crea que saben lo que hacen. Nada más lejos de la verdad.
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Los bancos centrales han adquirido tanta responsabilidad porque los políticos no han de asumir las suyas [The Economist]




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